作者：Tanay Ved，Coin Metrics分析師；編譯：喜來順財經(jīng)xiaozou
摘要：
加密市場受到宏觀經(jīng)濟逆風和行業(yè)特定挑戰(zhàn)的雙重壓制，波動性再次加劇。
比特幣與傳統(tǒng)資產(chǎn)（如黃金）和標普500指數(shù)基本上仍不相關，突顯了其在當前宏觀環(huán)境中的獨特定位。
比特幣的主導地位持續(xù)上升，強化了由機構(gòu)資本驅(qū)動的市場結(jié)構(gòu)，而散戶參與度仍然較低。
市場條件仍不確定，但宏觀動態(tài)的改善、監(jiān)管的明確性以及資本流動的變化可能為長期市場增長奠定堅實基礎。
受到波動性和不確定性浪潮的沖擊，數(shù)字資產(chǎn)市場陷入了宏觀經(jīng)濟壓力和加密特定因素的多重影響之中。就在幾周前，BTC還在10萬美元附近盤整，市場參與者對在支持度更高的政府和結(jié)構(gòu)性催化劑下的新一輪增長持樂觀態(tài)度。如今，隨著BTC在8萬美元附近徘徊，市場情緒明顯轉(zhuǎn)變。投機活動降溫，Bybit的黑客事件讓不安加劇，經(jīng)濟不確定性削弱了風險偏好。然而，仍不乏積極的發(fā)展，例如美國比特幣戰(zhàn)略儲備的建立以及加密行業(yè)監(jiān)管方式的建設性轉(zhuǎn)變。
本文，我們來評估近期加密市場疲軟背后的驅(qū)動因素，以及我們在更廣泛市場周期中的位置，共同探討塑造未來道路的宏觀經(jīng)濟和加密特定因素。
廣大股市和加密資產(chǎn)都經(jīng)歷了動蕩的幾個月，讓大選后的漲幅消失不見。這種波動的主要驅(qū)動因素是日益加劇的宏觀經(jīng)濟壓力，表現(xiàn)為特朗普的激進貿(mào)易政策、美國主要貿(mào)易伙伴的報復性措施以及不斷升級的地緣政治緊張局勢——所有這些因素疊加創(chuàng)造了環(huán)境的不確定性，壓制了通脹預期和經(jīng)濟增長。
盡管看似有積極的發(fā)展，例如在白宮首屆加密峰會前建立比特幣戰(zhàn)略儲備、SEC撤銷高調(diào)訴訟以及機構(gòu)勢頭的增長，但宏觀經(jīng)濟逆風和近期的行業(yè)特定挑戰(zhàn)使數(shù)字資產(chǎn)市場持續(xù)承壓。
在當前不確定的市場環(huán)境中，黃金飆升至3000美元以上，投資者紛紛涌向這一首要避險資產(chǎn)。與此同時，標普500指數(shù)和納斯達克綜合指數(shù)年初至今分別下跌了3.8%和8.2%，風險偏好減弱。然而，比特幣似乎夾在這兩股力量之間。盡管常被視為“數(shù)字黃金”和對沖通脹或市場不穩(wěn)定的工具，BTC尚未與黃金建立有意義的關聯(lián)，其與標普500指數(shù)和黃金的90天相關性仍然較弱（約0），指向其在當前市場機制中的不相關性和模糊角色。
（1）散戶投資者還在嗎？
盡管更大的宏觀力量起著主要作用，但加密資產(chǎn)的內(nèi)在動態(tài)繼續(xù)以獨特的方式塑造市場。比特幣（BTC）仍然是主要的市場驅(qū)動因素和市場整體風險偏好的晴雨表。比特幣的主導地位（衡量其市值占整個加密市場的比例）已從2022年11月的37%穩(wěn)步攀升至今天的61%。雖然這是過去周期的特征，但現(xiàn)貨比特幣ETF的推出和MicroStrategy等公司持有者的需求等結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變放大了這種由比特幣驅(qū)動的市場結(jié)構(gòu)。
山寨幣的主導地位已趨近39%。盡管一直以來比特幣主導地位的下降預示著資金輪動到山寨幣，標志著“山寨幣季節(jié)”的開始，但當前趨勢的逆轉(zhuǎn)仍然難以捉摸。山寨幣的持續(xù)疲軟可能反映了機構(gòu)情緒與散戶情緒之間日益擴大的分歧，這在現(xiàn)貨交易量中也顯而易見。盡管山寨幣總體上難以跟上步伐，但meme幣成為散戶投機的首選工具。然而，該領域最近的降溫進一步抑制了散戶情緒。
（2）ETH表現(xiàn)不佳與山寨幣分化
另一個影響因素是以太坊（ETH）相對于比特幣（BTC）持續(xù)表現(xiàn)不佳。一直以來，ETH/BTC的變化與山寨幣主導地位的變化呈相關性，當ETH/BTC疲軟在2017年、2018年和2021年逆轉(zhuǎn)時，山寨幣主導地位上升。目前ETH/BTC比率為0.022，處于2020年5月的水平。
盡管這種表現(xiàn)不佳可以歸因于以太坊自身的挑戰(zhàn)，如L1活動減少、L2的價值積累以及來自其他L1的競爭，但它也壓制了廣泛的山寨幣情緒。ETH/BTC的逆轉(zhuǎn)，加上宏觀前景的改善和監(jiān)管的明確性，可能成為山寨幣的潛在催化劑，特別是那些在結(jié)構(gòu)性增長領域具有更堅實基礎和更清晰投資主題的山寨幣。
BTC具有波動性。盡管BTC的波動性隨著時間的推移有所減弱，但它仍然容易出現(xiàn)大幅下跌和價格波動。最近，我們可以看到每日波動性在上升，BTC的7日已實現(xiàn)波動性在約25%的下跌中達到0.9。
這種波動性最近引發(fā)了現(xiàn)貨和衍生品市場的一波清算。然而，比特幣期貨市場表明，相比于幾個月前，頭寸更為健康。期貨未平倉合約已降至11月大選前的水平，表明多余的杠桿已被清除。期貨未平倉合約相對于其市值的比例也有所下降，表明投機頭寸已重置。這為下一階段的增長提供了更穩(wěn)定的基礎。
鑒于當前環(huán)境，我們相對于之前的“周期”處于什么位置？在眾多指標中，比特幣的MVRV比率（衡量比特幣市值與其已實現(xiàn)價值——鏈上最后一次轉(zhuǎn)移幣價的總和——的比率）可以作為周期定位的有用指標。歷史上，高比率（>3.5）表明市場過熱，而低比率（1）表明正處于有吸引力的積累區(qū)域。
目前，比特幣的MVRV比率為1.9，今年初這一數(shù)值達到接近2.65的峰值。這使其當前位置高于熊市低點，但低于過去周期峰值，表明我們正處于中期重置階段。盡管歷史趨勢提供了一個有用的框架，但結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變（如ETF驅(qū)動的需求、投資者概況的演變和監(jiān)管的明確性）可能會重塑這一周期的發(fā)展方式以及我們相對于過去周期的理解方式。
展望未來，中長期前景仍然樂觀。對高度支持的政府和SEC的期望正在實現(xiàn)。在托管和銀行參與、穩(wěn)定幣和現(xiàn)實世界資產(chǎn)（RWAs）代幣化等領域的監(jiān)管明確性可能會釋放一波大規(guī)模的采用。
盡管宏觀經(jīng)濟前景仍不確定，但基礎已經(jīng)奠定，隨著結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變的生效，降息和新一輪流動性的開始可能有助于推動下一階段的市場增長。
喜來順財經(jīng)
